1月7日，蜜雪冰城港股IPO获中国证监会备案。1月9日，古茗通过港交所聆讯。10日，沪上阿姨也拿到了备案通知书。与此同时，茶颜悦色、霸王茶姬传出计划赴美上市消息。

　　IPO流程上看，蜜古沪虽均取得了上市实质性进展，但古茗率先一个身位，或将跻身“第三股”，这对规模更胜一筹的蜜雪而言多少有些遗憾。遥想2024年初，蜜雪冰城、古茗、茶百道、沪上阿姨相继递表港交所，最终仅茶百道突出重围。

　　若拉长时间线，蜜雪冰城算得上IPO老兵了。早在2022年9月就递交A股上市申请，时间上早于茶百道、古茗怎么用服务器ip做代理ip、沪上，遗憾的是最终无果。2024年1月转战港股，之后又失效。

　　截至2024年9月末，蜜雪冰城门店量突破4.5万家。同期古茗为9778家、“茶饮第一股”奈雪则不足2000家，2024年12月初沪上阿姨才8980家。可以说蜜雪已“称霸”新茶饮。招股书提到，公司拥有中国现制饮品行业内规模最大的完整端到端供应链体系，供应链覆盖广度、下沉深度是业内最高的。

　　蜜雪冰城的故事始于1997年的河南郑州。当时，创始人张红超用奶奶给的3000元，在郑州街头摆起了刨冰冷饮摊，这就是蜜雪冰城前身，最初名为“寒流刨冰”。创业伊始颇为不易，曾经历三次倒闭、四次拆迁，期间还曾尝试卖冰糖葫芦、水果和开餐厅。

　　尽管如此也没磨灭创业热情，1999年张红超重新开设冷饮店，并将其命名为“蜜雪冰城”，之后推出1元冰激凌、4元冰鲜柠檬水、6元蜜桃四季春，3元摩天脆脆冰淇淋......凭借着低价策略，蜜雪冰城找到了市场感觉、一路开挂最终跻身行业头部。

　　蓝鲸财经援引光大证券，蜜雪冰城具有选址难度低、客单价低、产品及门店标准化程度高、加盟门槛低、原料供应链成熟度高等特点。从客单价情况看，“蜜雪冰城”产品价格在6元左右，“幸运咖”核心产品的价格通常为5元-10元。

　　据招股书，蜜雪冰城核心产品价格带在2元至8元，2021年-2024年9月末公司每单平均终端零售额为11.2元、11.9元、11.8元及11.4元。2023年，蜜雪冰城的门店网络共售出约74亿杯饮品，2024年前九月达到71亿杯。

　　看似打破线下连锁规模、价格和利润“不可能三角”，但不代表没有隐忧。结合多版招股书，2019-2023年蜜雪冰城营收从25.66亿元飙至203.02亿元，平均同比增速逾70%，年复合增长率达67.7%；归母净利由4.45亿元激增至31.36亿元，2021年同比增幅一度达202.2%，年复合增长率约62.9%。

　　然进入2024年神勇增速不再。2024年前三季，公司门店网络终端销售额约449亿元，同比增长21.4%，而2023年同期为47.9%；收入规模合计186.60亿元，同比提高21.2%，较上年同期增速降幅明显超20个百分点；归母净利34.86亿元，同比增长42.3%，而上年同期增速为51.1%。

　　具体到单店运营数据，同样不容乐观。平均单店日均订单量较2023全年仅小幅增长4.8%至367单，尚未恢复至2021年同等水平；平均单店日均终端零售额约4184.4元，较2023年全年微增1.37%。若按照店龄划分，2022年及以后开业的门店，单店日均终端零售额皆未能超过整体均值。

　　行业分析师孙业文表示，面对越来越多新式茶饮降价下沉，蜜雪冰城性价比优势正在被削弱。而作为平价代表，其品牌向上突破的难度又肉眼可见。面对市场变阵，如何重塑及强化竞争护城河是蜜雪需向投资者解答的一道严肃考题。

　　而蜜雪冰城的低价压力，不少传导给了加盟商。据招股书，门店中有99%是加盟店，其余为直营店。2021年到2023年，蜜雪冰城加盟商数量从9784名增到16784名。截至2024年9月30日进一步增至19780名。

　　细观公司收入，主要来源并非加盟费，而是通过向加盟商销售商品（如食材、包装材料等）实现的。因此，随着加盟店量及销售饮品量增加，蜜雪冰城收入也会相应增长。

　　换言之，蜜雪冰城主要通过赚取供应链中的原料物料差价来实现盈利。尽管古茗、茶百道也采用了类似的商业模式，但凭借供应链的完备程度，覆盖广度、下沉深度，蜜雪冰城更为得心应手。通过将核心原料牢牢掌握在自己手中，自行生产糖、奶、茶和塑料杯，并在河南、海南等地建立柠檬生产基地，这种强大而稳定的供应链为公司带来了可观利润空间。

　　以2024Q3为例，蜜雪冰城商品销售上的毛利率达到31.5%，同期古茗仅18.4%。另据《晚点财经》报道，2021年，蜜雪冰城向加盟商销售了35.16亿个杯子、8507吨茶叶和51071吨水果。

　　行业分析师王彦博表示，这是一种旱涝保收的生意。如果原材料价格上涨，公司可以将成本部分增加转嫁给加盟商；即使门店经营不佳导致原料积压，风险也多由加盟商承担。

　　南方都市报2022年曾报道，加盟蜜雪冰城并没“想象中那么赚钱。”加盟商内流传着一组数据：“现在加盟蜜雪冰城，有20%的可能亏本关店，30%的概率赚钱，50%收支平衡。”

　　据新浪财经，2024年前九月，蜜雪冰城由加盟商自行关闭的加盟门店数达713家，比2023全年还多73家，约占当期关闭门店数量54.9%。同期，通过门店转让予其他加盟商而退出的加盟商以及终止门店运营的加盟商共计965名，较2023全年增长14.2%，双双创下自2021年以来的最高点。

　　而就在2024年12月初，蜜雪冰城发布通知称，拟定自12月16日起对开店政策进行调整。提出3个开店的重点方向：1、深耕已开发商圈，减少门店异地管理成本，在商圈内打造门店运营护城河；2、关注景区、院校、新商场、交通枢纽、厂区等空白市场开发，合理布局点位；3、挖掘下沉市场，对经济发展相对较好的空白乡镇进行开发。

　　对此有舆论认为，这次调整或预示着蜜雪冰城进入新一轮的门店加密、门店下沉阶段。叠加行业竞争加剧、喜茶奈雪等纷纷俯身向下，“低价模式”下加盟商们的生存现状、能否赚到钱，再次成为关注焦点。

　　得益于自建供应链和规模效应，蜜雪冰城销售成本表现不错，2024年前三季占营收比降至67.6%。其中，原材料采购成本占九成以上。报告期内，公司提供给加盟商的饮品食材超60%为自产，核心饮品食材100%自产，展示出强大成本控制能力。然而这也意味着公司未来可削减余地有限。叠加行业价格战、竞争日益激烈、加盟商压力，如何长期保持稳健且丰厚利润，是蜜雪需直面的另一个考题。

　　据多家媒体报道，2024年12月，蜜雪冰城部分门店通过小程序发布公告，宣布12月16日起，堂食和小程序APP上的部分饮品（包括冰淇淋系列）价格将上调1元。此次涨价主要涉及广州、深圳、北京等地的多家门店。

　　这不是第一次涨价了。2023年9月，蜜雪冰城以“常规产品更新”为由，对全国门店的多款饮品价格进行调整，例如蜜桃四季春的价格从6元调至7元，咖啡系列饮品也涨价1元。到了2024年3月，蜜雪冰城上海部分区域的门店再次将饮品和甜品价格上调1元。当时官方客服表示是“运营成本变化和综合市场环境而作出的调整”。

　　另一厢，2024年以来蜜雪冰城也推出一些新品，例如栀香白柚价格7元，厚芋泥奶茶原价8元（调价后9元），芋泥好暖椰原价9元，芋圆葡萄原价8元，也有新品茉莉奶绿和东方乌龙轻乳茶原价6元（调价后7元）。

　　要知道，此前递交招股书中，蜜雪冰城还明确指出“聚焦为消费者提供客单价约6元的产品”。对比可见其产品价格带已经整体上移。

　　据招股书，2021年、2022年、2023年以及2024年前三季，蜜雪冰城毛利率分别为31.3%、28.3%、29.5%和32.4%。近一年多的修复表现是打动投资者的加分项。然也要警惕涨价“背刺”消费者，带来反噬效应。社交平台上一些网友吐槽“天塌了”“脱粉”“你怎么也变贵了”，甚至有直言“你要是这样的话，我们就要好好谈谈卫生的问题了”。表示将转向甜啦啦、益禾堂等更便宜的品牌。

　　言语或有偏颇处，却也良药苦口。据艾媒咨询《2024-2025年中国新式茶饮行业发展现状与消费趋势调查分析报告》，约74.1%的新式茶饮消费者可接受最高客单价在11-20元之间，单从此看蜜雪冰城有较充足的上调空间。那么，上述群嘲热议就值深思玩味了。

　　说到根本，还是质价比为王，提价更要提质这是企业行稳致远的根基，尤其坐拥海量加盟店、管理半径不断扩大的情况下。

　　例如2023年10月，北京市消协公示信息显示，2023年1月以来，共有32家蜜雪冰城被查出存在食品安全问题，19家张亮麻辣烫、14家马路边边串串香和11家半天妖烤鱼上榜。

　　据新浪财经，公开报道显示，2024年蜜雪冰城在北京共有16家门店因食品安全问题被通报。员工在操作区水池洗脚、篡改开封食品有效期、使用隔夜食材等问题被曝光。

　　浏览黑猫投诉，截止2025年1月22日，蜜雪冰城累计共有8584条相关投诉，主要集中在敏感的产品质量、服务方面。

　　诚然，用户千人千面，人人满意并不现实。上述通报有滞后性、上述投诉也或有片面处。但说千道万，食安大于天、用户口碑是企业发展根基。种种问题质疑，一定程度上反映了品控风控仍有漏洞、对加盟商及门店网络管理仍显薄弱。伴随数千家门店走向海外、即将登陆资本市场，来自投资者、消费者、社会舆论的审视性必然更加严苛，仅靠低价“遮羞”是远远不够的。如何扎牢品控篱笆、讲出更有质价比的故事，是蜜雪第三个考题。

　　尽管业绩增速有所放缓，可与古茗、沪上阿姨、茶百道相比，蜜雪冰城整体优势依然领先。2023年全年及2024年前三季，古茗收入为76.76亿元和64.41亿元，同比增长38.08%和15.62%；净利10.60亿元和10.99亿元，同比增长173.90%和11.01%。2023年及2024上半年，沪上阿姨收入33.48亿元、16.58亿元，同比增长52.25%和6.08%；净利3.88亿元、1.68亿元，同比增长170.14%和-12.04%。同期，茶百道营收57.04亿元和23.96亿元，同比增长34.80%和-9.95%；净利11.39亿元和2.37亿元，同比增长19.37%和-59.70%。

　　不能发现，2024年以来各家业绩增速均有放缓甚至负增。这意味着，经历了早期的跑马圈地、狂飙猛进，新茶饮业已渐进入存量深耕的下半场。头部企业扎堆IPO也是一种未雨绸缪，提前备足“子弹”迎接新一轮洗牌。

　　这个过程中，尤其考验企业扎实的运营力、品控风控力、在深耕细作中讲透主业故事。同时还需展示更多成长可能、努力讲出新增量故事。

　　聚焦蜜雪冰城，一系列变革正在路上。比如2024年末成立一家专注人工智能技术企业，业务范围涵盖了新兴能源技术研发和智能机器人开发等领域。

　　据招股书显示，通过引入智能系统，公司在物流、生产和企业管理等方面实现了效率的显著提升。目前智能工厂内已部署超60条高度自动化的生产线，并采用先进的自动化设备与数字化工具。

　　此外，成功塑造“雪王”品牌形象后，蜜雪冰城进一步拓展至内容创作领域。2024年底，“雪王爱动漫文化（北京）有限公司”应运而生。据官方介绍，这家子公司将主要负责围绕“雪王”这一IP进行内容运营、知识产权保护以及商业化运作等工作。

　　早在2023年7月，以“雪王”为主角的动画《雪王驾到》就已在各大视频平台上线月，动画作品《雪王之奇幻沙洲》再次亮相。截至2024年12月27日，“雪王”以及主题曲“你爱我，我爱你，蜜雪冰城甜蜜蜜”的相关话题在主要社交媒体上的累计曝光量达到了惊人的87亿次、84亿次。淘宝“雪王魔法铺”已吸引近17万名粉丝关注。

　　显然，蜜雪冰城不缺成长可能性、变革决心。不过也要看到，育新拓新毕竟出离了经验路径，不是轻松话题，难有一蹴而就。聚焦蜜雪，2021年元宇宙风起时，公司就申请注册了一系列元宇宙主题商标，但至少现在还没产生多少实际业绩贡献。2022年高调入局瓶装饮料项目“雪王爱喝水”、“雪王霸气”，则在2024年初暂停代理；至于上述人工智能布局如何改变线下商业模式也有待观察。

　　目前看，最有希望成为第二曲线年孵化的现制咖啡品牌“幸运咖”。2020年对外开放加盟后，凭借“平价”优势一度攻城拔寨、占据众多消费者心智。然伴随Manner、库迪等入场，瑞幸、星巴克不断下沉市场，一波波“价格战”下来让幸运咖也压力自知。2023-2024年，幸运咖新增门店1306家、1071家，同比分别下滑16.5%、18.0%。蜜雪冰城招股书也坦言，幸运咖于业绩记录期内对公司整体收入及毛利率贡献尚不显著。换言之，如何讲好新曲线故事、搏出个更明晰的新增前景，是其第四个考题。

　　一番梳理，万店“雪王”一览众山小也高处不胜寒。能否尽快消除积弊牵绊，讲透主业老故事、讲好增量新故事，短期决定了上市成败，长期则影响着一哥宝座的牢固度。早在2022年计划深交所上市之际，蜜雪冰城拟募64.96亿元，估值已超600亿元。而胡润研究院发布的《2024全球独角兽榜单》中，公司估值直逼670亿元。若按最新市值计，约等于5个茶百道、37个奈雪。

　　即便成功上市，能否消化匹配支撑这份高估值，蜜雪冰城仍有一场鏖战。或许就从消解四个考题开始吧。

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