的走势，自美联储9月以50个基点较大幅度启动新一轮降息周期后，受到宽货币政策预期加上朝鲜半岛问题等的提振，金银价格开始了一段较流畅的上涨趋势。黄金在此过程中屡创历史新高，年内累计涨幅超过30%，白银亦同步上涨创超过10年新高。

　　然而11月随着美国大选以共和党特朗普大获全胜并横扫“参众两院”落地，其与过去执政3年多的民主党的政策方针将有较大差异，参考2017—2020年其第一段任期的表现，未来几年全球地缘和贸易经济形势都将存在较大不确定性。特朗普在参加竞选以来最重要的立场就是要立即停止俄乌冲突，双方回到谈判席上，这场持续近3年的战争出现结束的曙光，过去持续提振的避险情绪有较大转变。此外，加关税和财政减税政策等带来强美元等“特朗普交易”的启动，政治环境不确定性使美联储降息预期也受到打压，多重影响下贵金属自高位出现大幅回撤，国际金价最低跌至2536美元／盎司，国际银价跌至29.65美元／盎司，国内金银价格受到人民币回落提振而相对抗跌。

　　11月中旬，受到当前美国执政党的支持，乌克兰使用更大杀伤力武器对抗俄罗斯，俄方则以核武作为威胁并用洲际导弹作为回击，双方紧张局势升级，地缘冲突缓和预期证伪，避险需求回暖，贵金属大幅反弹，黄金单周实现“五连阳”收复大部分跌幅。然而到了11月25日，以色列多家媒体报道以色列同意推进与黎真主党的间接停火谈判，贵金属再次应声大跌。

　　随着美国新旧执政党即将迎来交接，特朗普的内阁成员名单也逐渐明朗。从其人事任命的原则来看更加重视“忠诚度”，注重快速办大事，更多选择特朗普的盟友或支持者，因此可以预料其财税和贸易政策有望按着目标推行，而在国际外交事务上将更加强硬，奉行美国优先。基于要削减对外军事支出的目的，结束俄乌冲突和中东的动荡十分有必要，目前被提名为国务卿的马克·卢比奥较为鹰派，近期表态都围绕“美国要尽快从援乌战争中解脱，聚焦于印太和中国”，对中国、俄罗斯、朝鲜和伊朗越来越多的相互合作十分忌惮。因此，从战略上，特朗普方面将寻求快速解决俄乌冲突，并迫使乌克兰方面妥协，同时要求以色列尽快在中东达成停火。

　　回顾自2022年开始的俄乌冲突到2023年爆发的中东巴以冲突，其间还有背后代理人之间的博弈，当前朝韩关系亦有所恶化，多国为摆脱欧美的制裁，加快“去美元化”进程，两年多来不断增持黄金，其中俄罗斯黄金储备已达到2336吨，中国增加约316吨达到2264吨，占外汇储备比例大幅提升，而全球央行购金量累计达2824吨，对金价的提振十分显著。此外，俄罗斯作为全球最大的黄金生产国之一，在2022年俄乌冲突爆发后受到制裁，产自俄罗斯的黄金出口亦受到限制。

　　上述这些对黄金的利多因素都可能随着特朗普上任而反转成为利空，不过在明年1月15日特朗普正式上任前，不排除各方力量在权力真空期间再有“出乎预料”的手段，消息对贵金属的扰动将不断上升，投资者亦更加谨慎，流动性收紧可能使波动持续放大。

　　上周末俄罗斯政府宣布将于2024年12月1日至2025年5月31日临时禁止废旧贵金属出口，这是自2022年2月俄乌冲突爆发以来，俄罗斯对欧美制裁的进一步反制措施。由于俄罗斯是全球主要矿产资源供应国之一，很多矿产资源的占比数一数二，而黄金探明储量约占全球的23%。据世界黄金协会公布的数据，2024年前三季度全球黄金产量为3762吨，同比增长2.7%，其中73.6%来自矿成品，另外26.4%来自回收再生。废旧贵金属无论是来自电子产品的回收，还是工业生产的废料，都是实现资源再利用的重要组成部分。近年来全球对贵金属的需求持续攀升，其价格也随之上涨。在这种情况下，俄罗斯政府选择暂时关闭出口大门，在保护国内市场、增加资源的合理利用以及稳定价格上有重要战略意义。

　　2024年10月，伦敦金银市场协会（LBMA）黄金库存再度反弹升至2.821亿盎司（约8774.3吨），创去年8月以来新高。从库存数据来看，黄金库存自2022年开始大幅下降，尽管今年下半年开始在金价高企的情况下实物需求疲软，央行放慢购金步伐，使库存出现回升，但总体仍处于近几年的低位。若未来俄罗斯等国对黄金等贵金属资源的供应持续收紧，从库存数据看供需格局无法改善，对金价来说下方的支撑驱动依然较强。

　　从高频数据来看，美国10月ISM制造业PMI指数降至46.5，创2023年7月以来新低，不及预期的47.6，9月前值为47.2。尽管订单需求有小幅改善但仍处于萎缩区间，就业指数连续第5个月低于50荣枯线，物价分项则大幅反弹重回50荣枯线以上；服务业PMI再度超预期回升至56，创2022年7月以来新高，尽管服务需求指标回落但就业显著回暖，反映美国经济的韧性。美国10月新增非农就业人口从9月的25.4万人（下修至22.3万人）骤降至1.2万人，为2020年以来最低水平，远低于预期的10万人。此前两场飓风灾害和波音多次罢工导致数据明显恶化，制造业和专业服务行业岗位均减少超4万人，失业率则维持在4.1%，与9月持平，但若不对数据进行四舍五入实际上升1%，反映更多人正离开就业岗位。

　　虽然10月数据受到一些不可抗力因素的影响而走弱，但近几周美国初请失业金人数持续企稳回升显示意外因素对就业市场的影响可能逐步消退。目前非农数据薪资增速保持稳定，10月平均时薪同比上涨4%，持平预期，但前值小幅下修；环比上涨0.4%，略高于预期的0.3%，企业仍通过涨薪的方式来吸引劳动力。

　　考虑到美国三季度GDP环比增速略降为2.8%但高于预期，总体消费就业等存在韧性，随着美联储启动降息，美国经济数据有所回暖，目前通胀和消费数据呈现反弹，生产和商业活动提振就业市场维持韧性。展望四季度到明年年初，美国经济在“补库+降息”背景下将持续温和放缓但不会衰退，美联储降息后或持续对经济产生积极影响。

　　美联储11月议息决议如期降息25个基点，但决议声明删除关于“在抗通胀问题上获得信心”的表述，暗示对12月是否降息保持中性。美联储主席鲍威尔会后在记者会上，肯定了美国经济整体表现强劲，承认劳动力市场持续缓慢降温和“有一份通胀数据比预料要高”，同时明确表态美联储还会继续降息。近期美联储官员讲话对未来降息态度趋于谨慎，部分明确表示抗通胀进程未结束应该放慢降息步伐。目前市场对12月将降息25个基点的预期存在一定悬念安卓whatsapp聊天记录转移苹果，后续需关注非农就业等数据。美联储主席鲍威尔讲话对利率前景态度谨慎，明年随着特朗普上任，其政策的不确定性或使美联储的决策趋于保守，减少降息空间。

　　综上所述，总体上全球进入货币宽松周期，央行和金融机构购金需求较强使黄金库存维持低位，叠加特朗普的关税和财政政策将加剧通胀压力对金价长期利好。短期美国权力交接和地缘风险扰动使投资者相对谨慎，美元强势导致资金进一步出逃可能造成大幅回调，黄金价格或测试2550美元／盎司（600元／克）支撑，波动区间将扩大，后续可关注地缘风险、美国经济基本面影响财政货币政策走向和美国政府在控制赤字上的博弈。对白银来说，未来走势的核心驱动为国内刺激政策带动经济基本面增长预期，提振能源和有色等工业品价格的回升，但需要时间来产生效果。白银金融属性带动价格未来跟随黄金震荡上行但过程较反复，短期回调后受到工业属性提振可能相对抗跌，短期在30美元／盎司（7600元／千克）附近波动。（作者单位：广发期货）